Van onze partner Robeco

Robeco

De grote vraag is: reflatie of stagnatie?

18 april 2017 18:10

De grote vraag is: reflatie of stagnatie?

In de afgelopen maanden werden de markten gedomineerd door het thema reflatie. Was dat iets tijdelijks of valt er meer te verwachten? De Rotterdamse vermogensbeheerder Robeco analyseert.

In het kort

  • Twijfel over structurele stagnatie door recent groeimomentum
  • Enige vorderingen in het overwinnen van stagnatieproblemen
  • Arbeidsmarkten, investeringen en regeringsbeleid doorslaggevend

Door het aantrekken van de wereldeconomie zijn aandelen gestegen en obligaties gedaald. Dit roept de fundamentele vraag op, of we eindelijk voldoende vaart hebben gekregen om het doemscenario van stagnatie achter ons te laten.

Volgens Lukas Daalder, Chief Investment Officer van Robeco Investment Solutions, komt het allemaal neer op één belangrijke vraag: reflatie of stagnatie? “Nu de economische cijfers krachtig blijven, wordt een structurele stagnatie steeds meer in twijfel getrokken. Het is dan ook niet moeilijk te begrijpen waarom dit thema zo veelbesproken is”, zegt hij.

“Als er werkelijk sprake is van structurele stagnatie, is het huidige economische herstel maar iets tijdelijks; hoogstens iets dat we aan het eind van het jaar al weer vergeten zijn. In dat geval gaat het verschijnsel reflatie van het afgelopen halfjaar geleidelijk aan verdwijnen, met als logisch gevolg een herstel voor obligaties en een daling voor aandelen.”

“Maar als de structurele stagnatie niet veel meer was dan een bevlieging – een waanidee op basis van een toevallige reeks ongelukkige conjuncturele tegenslagen en dus geen structureel verschijnsel – dan kunnen de markten in de komende maanden of zelfs jaren rekenen op meer positieve verrassingen. Dan houdt de reflatie aan, waardoor obligaties verboden terrein blijven en risicovolle beleggingen het goed blijven doen.”


Ontwikkeling S&P 500 versus US Treasuries sinds januari 2016. Bron: Robeco, Bloomberg

Sparen versus investeren

Men is het er breed over eens dat bij structurele stagnatie de normale relatie tussen sparen en investeren ontregeld is – dit in tegenstelling tot bij een normale recessie. Dit wordt deels veroorzaakt door banken die na de crisis geen spaargeld uitlenen aan bedrijven die willen investeren. Het gevolg is een chronisch gebrek aan economische groei, een lage inflatie, een lage rente en de constante dreiging van een recessie.

Waar echter minder overeenstemming over bestaat, is hoe het begint. Mogelijke oorzaken van structurele stagnatie lopen uiteen van haperende technologische ontwikkelingen tot het effect van vergrijzing en ongelijkheid, waarbij mensen die hun pensioenleeftijd naderen en meer welvarende burgers onevenredig veel meer kunnen sparen dan jongere en minder welvarende mensen. Daarbij heeft een beschadigd financieel systeem na de wereldwijde financiële crisis geleid tot minder kredietverstrekking door voorzichtige banken, terwijl globalisering en automatisering de investeringen in de volwassen wereld mogelijk hebben verstoord.

En hoewel we de inzet van monetair beleid breed zien als een deel van de oplossing, kunnen de renteverlagingen door centrale banken en de omvangrijke kwantitatieve programma’s ook deel van het probleem zijn, stelt Daalder. “Als we bedenken dat we bovenmatig sparen via de zeer grote vraag naar triple-A staatsobligaties, voelt het enigszins tegenstrijdig dat centrale banken hebben ingezet op de uitgebreide aankoop van obligaties via kwantitatieve verruiming. Daarmee vergroten ze het tekort aan veilige beleggingen”, zegt hij.

Constant negatieve impuls

“Maar deze lage rente kan in feite leiden tot een constant negatieve impuls, in die zin dat een tekort aan pensioenspaargeld leidt tot nog meer spaargedrag. Zo kan het beleid juist averechts werken. Nu de US Federal Reserve de rente verhoogt en de ECB neigt naar afbouw van het kwantitatieve verruimingsprogramma, wordt deze factor in de komende jaren echter wel minder belangrijk.”

Daalder stelt dat het hele probleem van structurele stagnatie derhalve uit meerdere lagen bestaat en nog wordt versterkt door de grote mate van globalisering en verwevenheid van de moderne financiële markten. “Je kunt dit natuurlijk van de hand wijzen door te beweren dat er op wereldschaal geen groeivertraging is geweest, waarmee je in feite zegt dat het een herverdelingsprobleem moet zijn dat zichzelf in de loop van de tijd oplost”, zegt hij.

“Historici zijn het hier zeker mee eens: er is wel vaker beweerd dat sprake was van structurele stagnatie, maar die stagnatie was nooit zo seculier als werd gevreesd. Toch is dit de makkelijke weg. Sommige trends zijn behoorlijk structureel, zoals de rol van vergrijzing, de dalende prijzen van kapitaalgoederen, ongelijkheid en buitensporig sparen in opkomende landen. En het ziet er niet naar uit, dat hier op korte termijn grote veranderingen in optreden.”

Daarmee zijn we terug bij onze oorspronkelijke vraag: reflatie of stagnatie? Het antwoord hierop is niet óf-óf. Arbeidsmarkten, investeringen en – mogelijk – overheidsbeleid op basis van wat Trump uiteindelijk gaat doen, dat zijn de belangrijkste factoren die we in de gaten blijven houden aan de bovenkant. Maar het gebrek aan inflatie en de zwakke loongroei zijn duidelijke tekenen dat we nog niet helemaal van de lage rentes af zijn.”

Lees hier de volledige Monthly Outlook in het Engels. 

Belangrijke informatie
Robeco Institutional Asset Management B.V. heeft een vergunning als beheerder van ICBE’s en ABI’s van de Autoriteit Financiële Markten te Amsterdam. De Essentiële Beleggersinformatie en het prospectus van de Robeco fondsen zijn kosteloos te verkrijgen via www.robeco.nl.

Bron: Robeco.nl

 

Gerelateerde artikelen

Robeco

Meer Robeco